Analistas, ¡despierten! Ustedes hacen recomendaciones de inversión y muchos creen la pomada que venden.
De las dos columnas anteriores (sobre Falabella y Concha y Toro), y también de otras escritas antes, se desprende una “arista” –siútica palabra de moda- respecto del valor (correcto) que debiera tener el patrimonio económico de una compañía. Pero nuestros analistas, ante tales implicancias, no se ven muy diferentes del turista que observa la Piedra Rosetta.
Me refiero a que es condición necesaria valorizar las empresas bajo ambiente de efectiva y real competencia. Este ejercicio abarca mucho más que proyectar los flujos de la compañía en Excel o usar múltiplos de valoración, tan comúnmente utilizados, manoseados y enseñados. Estos métodos los conozco al revés y al derecho, y más encima los enseñé por ahí. Previo a ello se impone el desafío de analizar en profundidad el mercado y determinar condiciones de equilibrio competitivo. Los aludidos dirán que esto sí se hace. En teoría sí; también se enseña. Pero no se aplica. Sus recomendaciones los delatan. ¿Comprar o mantener? Ya parece disco rayado.
Así las cosas, por ejemplo, un análisis de las condiciones de competencia de mercado llevaría al analista a reflexionar sobre lo siguiente, como mínimo:
· ¿Es el alto ROE que ha mostrado permanentemente la empresa a través de los años digno de ser aplaudido o digno de ser repudiado? · ¿Se basa la estrategia de la compañía en prácticas tales como ventas atadas disfrazadas, abuso de posición dominante, cobros “correctos” en apariencia pero que bien calculados exceden la Tasa Máxima Convencional, fijaciones de precios unilaterales y/o el uso del mercado de capitales para obtener plata barata y colocarla de vuelta a los mismos, vía otra empresa relacionada, cobrando un ojo de la cara? Todas, por cierto, prácticas permitidas hasta ahora, pero incoherentes con un mercado competitivo. · ¿Hasta cuándo se podrá seguir haciendo esto? · ¿Qué nos dice el análisis por separado e independiente de los negocios financiero y del retail, o el de producción de uva y elaboración y comercialización de vino, por señalar estos dos ejemplos? · ¿Por cuánto tiempo más la compañía podrá seguir teniendo estos flujos anormales? · ¿He incorporado en el Excel la fuerza y rapidez que los cambios sociales podrían tener en establecer nuevas reglas del juego y, en consecuencia, su impacto en los flujos de la compañía? En la misma línea, ¿he incorporado el efecto que el dramático cambio tecnológico tiene a) sobre el ciclo de vida de las empresas -¡y los plazos de emisión de deuda!-, b) en su costo de reposición, que puede ser una fracción de la inversión actual, y c) en la dramática obsolescencia actual que ya tiene la compañía? Arrastrar celdas en Excel por 5 o 10 columnas (años) es muy fácil; en la vida real, atreverse a proyectar flujos de ingresos y de deuda más allá de 5 años, para muchas empresas, tiene la misma validez que llamar a Yolanda Sultana. · ¿He incorporado en mi análisis las cada vez más evidentes contingencias legales que podría tener la compañía, tanto en Chile como en el extranjero, producto de su operación y beneficio en mercados imperfectos? ¿Qué nos dice el caso Jadue y Yarur respecto de la aplicación de lejanas normas extranjeras? ¿Estoy tomando nota de ello, o no hice la conexión?
Analistas, ¡despierten! Ustedes hacen recomendaciones de inversión y muchos creen la pomada que venden. Capaz que los hagan responsables si los inversionistas se cazan los dedos. Como están los tiempos, no se sabe. Para que lo sepan, yo sí los hago responsables. Muchas joyitas que ustedes recomiendan no lo son tanto. No todo lo que brilla es oro. Acuérdense cuando ustedes no escatimaron en loas a LAN –y recomendaciones- cuando llegó a ser la aerolínea de mayor patrimonio bursátil del mundo. Leyeron todo al revés. No se mareen con el Excel; como lo están manejando ustedes tiende a inflar los precios. Los afectados, en cantidad de personas y plata, son mucho más que las víctimas por el derrumbe de la pirámide.
Es evidente que la situación de competencia de mercado de varias empresas es precaria y, por definición, no es de equilibrio… que por definición, es temporal. Por si acaso, el ajuste no va solo en los flujos esperados, sino también en el plazo de proyección, en la tasa de descuento, en el valor de los múltiplos utilizados, en el plazo en el cual emiten deuda y en su clasificación, y en el costo económico de reposición de los activos. Todas estas variables deben ser coherentes con un equilibrio competitivo.
Si a la mayor competencia y al poder de la ciudadanía y sociedad en general, agregamos la destrucción creativa (tema de tal relevancia que merece ser tratado en una próxima columna), se refuerza aún más la idea que el desequilibrio que se observa en varios mercados va a desaparecer más rápido de lo que se cree. El globo se desinfla en segundos y va a parar a cualquier parte, si es que no se revienta antes.
Para ser justos, el coscorrón no va solo a los analistas bursátiles o de empresas en general. Auditores, clasificadores de riesgo, inversionistas institucionales, académicos y la propia SVS también compraron números en esta rifa. Su responsabilidad radica en, a) poner los ejemplos en estudios de casos de estrategia, b) emitir informes que no advierten este escenario y por lo tanto, dar una clasificación de riesgo que no es correcta, c) validar Estados Financieros que quizás contablemente estén correctos (en el sentido que todo registro tiene su voucher y todas esas burradas, y si el voucher registra cualquier barbaridad, no pasa ná, porque cumple el “protocolo”) pero sin un mayor análisis de los activos y pasivos, de su costo de reposición, relaciones entre relacionadas, o ratios de flujos y relaciones económicas disparadas, d) poner una nota de clasificación triple A que no es coherente con el riesgo real de la compañía. Todo ello afecta las decisiones de los inversionistas. La guinda de la torta la da la SVS que no cuestiona los Estados Financieros más allá de lo evidente, dando una falsa sensación de regulación, y lo peor, de estabilidad. Lo grave en todos los casos anteriores es que sus errores de análisis no tienen un costo para ellos… pero sí para la sociedad.
Tomen nota y hagan las correcciones. Pueden comenzar con Falabella y el resto del retail, Concha y Toro, LAN, Vapores, Entel, Bancos e Isapres. Hay harto para entretenerse. Esta columna no es un ninguneo sin razón; recuerden que, mal que mal, ustedes son un referente, y su opinión es importante para perfeccionar el mercado…o para agravar su imperfección. Recuerden que el primero que se sale de la manada que pasta en los lugares comunes se lleva los créditos.
D’Artagnan
